铲屎官养不活宠物医院华体会- 华体会体育官网- 体育APP下载

2026-01-07 21:52:30

　　华体会,华体会体育官网,华体会体育,华体会体育APP下载2025年12月22日，瑞派宠物向港交所递交招股书，有望成为“中国宠物医疗第一股”。

　　事实上，宠物医疗概念冲刺IPO其实并非新鲜事，2023年，国内最大的宠物医疗平台新瑞鹏向美国证券交易委员会递交招股书。彼时恰逢宠物经济风口，相关概念股接连登陆资本市场，市场对新瑞鹏的估值也高达300亿元。然而，新瑞鹏上市进程却未及预期，陷入长期停滞，并最终于2024年撤回了上市申请。

　　从行业基本面来看，新瑞鹏的上市失利与国内宠物医疗赛道的业态深度相关。国内宠物医疗行业长期呈现小、散、弱的竞争格局，当前行业连锁化率为22%，单体医院仍是主流形态；行业集中度方面，公开资料显示，2024年国内宠物医疗市场在收入维度的CR5仅15.4%，而此次递表的瑞派宠物以4.8%的市场份额位居行业第二。

　　从行业前景来看，根据灼识咨询的数据，国内连锁宠物医疗服务市场规模在2024年已达110亿元，预计2030年将增长至226亿元，期间CAGR约12.6%；到2035年，行业规模将再次翻倍至494亿元，期间CAGR小幅加速至17%。

　　然而，在需求强劲的背景下，新瑞鹏上市失败所折射出的发展困局，恰恰直指国内宠物医疗赛道长期存在的行业痛点，同时自身暴露的经营短板，也是不被市场认可的核心症结。

　　那么，在此背景下，同为宠物医疗头部玩家的瑞派宠物闯关IPO，相较新瑞鹏具备哪些差异化优势？同时，又潜藏哪些不容忽视隐忧？

　　说到新瑞鹏此前赴美IPO折戟的核心原因，是持续的业绩亏损。财报显示，2019-2022这四年时间里，新瑞鹏净利润的累计亏损高达40亿元，且呈现收入增长与净利润亏损缺口同步扩大的反向发展态势。如此业绩表现，自然给投资者留下了“连锁宠物医疗行业属于赔大钱赚吆喝”的刻板印象。

　　再看瑞派宠物，尽管目前的收入规模大幅低于此前的新瑞鹏，但在净利润表现却明显好于后者。根据公司招股书数据，2022-2025H1公司经调整净利润（剔除可赎回负债的账面值变动）仅2023年亏损，其余年份均实现盈利。值得注意的是，盈利年份的经调整净利率仅在3.9%~7.7%区间，整体净利润水平偏低。

　　导致瑞派宠物净利率水平低下的主要原因，是公司核心业务的盈利能力相对不强。

　　整体来看，瑞派宠物在报告期内的毛利率水平在21-25%区间。分业务来看，作为收入支柱的诊疗服务业务，在2024年以后的收入占比已经超过90%，但同期毛利率最高不过22.7%，是拉低公司整体毛利率的主要原因。尽管如此，公司综合毛利率超过20%的水平，已经是全行业最高了。

　　宠物产品销售和洗美服务这两项业务的毛利率虽然相对较高，2025H1分别录得44%和39%；但二者合计收入在同期的收入占比只有个位数，对提升公司整体盈利能力的帮助十分有限。

　　图：瑞派宠物2025H1收入结构与各业务毛利率表现；资料来源：公司招股书，36氪

　　宠物医疗行业整体毛利率偏低，是多维度因素共同作用的结果。从需求端来看，公开资料显示，2024年国内单只犬/猫的年均消费为2212元，其中医疗支出仅270元，同期国内居民人均医疗保健消费支出为2547元。尽管单只宠物年均医疗支出绝对值不高，但结合宠物饲养的长期性，并参考居民医疗保健消费支出的整体水平，饲养宠物对不少家庭依然形成了一定的经济负担，由此可能对宠物医疗行业的需求造成一定的抑制。

　　再看国内养宠人士的年龄结构，90后与00后的合计占据68%的市场份额，是宠物消费市场的主导力量。但这两个年龄段大多处于事业起步阶段，收入水平相对有限，可支配资金并不充裕。他们虽养宠意愿强烈，但面对宠物医疗这类相对高客单价支出时，消费决策会更加审慎，价格敏感度较高，因此进一步抑制了宠物医疗市场的需求释放。

　　在宠物医疗市场需求遭遇结构性抑制的背景下，压制了宠物医疗服务的定价；与此同时，由于宠物医疗行业兽医人才长期短缺，大幅推高了宠物医疗企业的人力成本；再叠加行业目前尚未形成统一的诊疗收费标准，不少中小机构为获客经常打价格战。上述多重因素共振，直接或间接加深了行业毛利率偏低的困境。

　　再看新瑞鹏和瑞派宠物这两大龙头的毛利率表现，新瑞鹏报告期内的综合毛利率最高仅5.6%；瑞派宠物最高则有22.7%，不仅在大型宠物医疗机构中排名第一，而且大幅领先新瑞鹏。两家龙头的毛利率之所以呈现如此悬殊的分化，与二者的展业模式直接相关。

　　说到瑞派宠物与新瑞鹏毛利率分化的原因，背后的关键是瑞派宠物在并购中采用的VDP模式，即收购宠物医院时通常获取60%的股权，原团队保留40%的股份。

　　瑞派宠物与新瑞鹏之所以能成为行业龙头，主要在于二者皆瞄准了国内宠物医疗行业竞争分散、单体医院为主的行业特点，且都是以收购为核心路径来推进连锁化扩张，从而实现市场份额的快速提升，并脱颖而出，但是二者的并购模式存在显著差异。

　　新瑞鹏的并购主要由高瓴资本主导，策略相对激进，旗下医院数量快速增长，巅峰时期约1900家（2022年）。由于新瑞鹏偏向于全资收购，重资产运营，且整合效率相对不高，叠加人才流失，还有无序扩张导致的内部竞争问题。在上述因素的共同作用下，新瑞鹏的综合成本高企，利润空间受到严重挤压，业绩陷入持续亏损；同时，资产负债表也不够健康，潜在的信用风险不容忽视。

　　再看瑞派宠物，并购的风格更加温和，VDP模式出资相对全资收购也更经济，在保障了公司对收购门店控制权的同时，通过利益绑定留住核心医疗团队；原团队作为公司小股东在业务开展上具有更高的积极性，团队稳定性也相对更强；而且留住原团队，也在一定程度上缓解了人才流失/紧缺导致工资支出高企进而侵蚀利润的行业通病。

　　在市场布局与成本控制上，瑞派宠物通过构建“城市中心医院-区域中心医院-社区医院”的三级医疗协同体系，以实现资源集中与服务品质可控，同时门店密度与覆盖区域相对新瑞鹏更合理，以避免旗下门店无序竞争引发的运营低效问题。更重要的是，通过转诊机制来实现医疗资源的跨区域共享，由此也在一定程度上解决了医疗机构连锁化后，由于人员与设备难以共享导致无法释放规模效应的行业痛点。

　　反映在财务上，瑞派宠物不仅在毛利率方面大幅领先新瑞鹏；在管理费用方面，新瑞鹏的管理费用率的中位数约22%，瑞派宠物报告期内的中位数则在9%。值得注意的是，宠物医院的销售成本构成中包含一定比例的员工工资，所以成本与费用支出相对刚性，上述财务数据表明，瑞派宠物在人力成本与总成本控制两个层面均优于新瑞鹏。

　　综上所述，二者盈利能力存在显著差异的底层逻辑在于：瑞派宠物的VDP模式于宠物医疗行业内在成本控制方面具备相当的比较优势；基于三级医疗协同体系提升运营效率，叠加转诊机制驱动一定规模效应的释放，是支撑瑞派宠物毛利率领先新瑞鹏的又一关键要素。

　　截止2025H1，瑞派宠物共有548家宠物医院，其中自建医院120家，收购医院428家，同期公司商誉录得17.92亿元，约占非流动资产和总资产的比例分别为68.4%和51%。商誉占比过高，若未来业绩不及预期，需计提商誉减值，减值金额直接计入利润表，以瑞派宠物目前的净利润水平，潜在的商誉减值可能造成当期利润大幅下滑甚至亏损。

　　值得注意的是，瑞派宠物在2024年关闭了38家社区医院，在2025H1已经关闭了23家社区医院和3家区域中心医院，与之对应的是2024年和2025H1的业绩分别计提了1258万和1037万关闭医院的亏损。因此，关闭门店是预测业绩的一个重要观测指标，如果出现大规模收购医院业绩不达标被关停，就需要考虑商誉减值对业绩预期的影响。

　　瑞派宠物的盈利稳定性，是另一个值得关注的基本面问题。在剔除可赎回负债的账面值变动的经调整净利润层面，总体呈现出大幅波动的态势，即便近年来的业绩表现好于此前的新瑞鹏，但以目前的净利润水平，称其为增收不增利也不为过。

　　另一方面，宠物医疗行业行业整体的盈利能力偏弱，龙头企业要么持续亏损，要么薄利经营，均反映出宠物医疗行业的天花板不高。

　　以发展成熟的美国宠物医疗行业为参考，其连锁化率目前也不过30%，从成熟市场整体相对分散的行业形态来看，国内市场目前21.8%的连锁化率，表明未来虽然仍有提升空间，但连锁化率已临近天花板，所以未来行业连锁化的节奏预计会放缓，而且也很难复制其他消费赛道行业快速集中、龙头盈利明显改善的发展路径。

　　估值方面，当年新瑞鹏市场估值近300亿元，但是由于业绩硬伤，以及经营与治理存在的诸多问题导致募资失败，也为瑞派宠物的估值提供了一定参考。从业绩表现来看，瑞派宠物明显好于新瑞鹏，结合近两年港股IPO的节奏与市场环境，不至于重蹈新瑞鹏的覆辙；但瑞派宠物业绩端明显缺乏爆发力，且预期相对平淡，未来可能面临估值承压的局面。

　　市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。我们无意为交易各方提供承销服务或任何需持有特定资质或牌照方可从事的服务。

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